作者：ID1314
前言：今夕往昔——昔日的「野蛮人」已成为「白衣骑士」
尤想五年前，即7月时，宝能系的姚老板举牌（指持股比例超过5%）房企老大万科时引发了资本市场大轰动，一方面造成了「宝万之争」，在当时宝能系、万科管理层、央企华润、安邦、恒大、深圳地铁集团等各大巨头先后登场竞技，最终以深地铁成为万科第一大股东告终。
值得一提的是，在宝能举牌万科前，万科的股价一直较为低迷，每股徘徊在10元以下，但自宝能举牌后，受各方持续增持影响，至深圳地铁集团成为万科第一大股东时，万科的股价攀升至27元/股，两年不到，涨幅接近170%；另一方面宝能也引领了当时险资举牌房企的浪潮，不完全统计，在~这两年间，险资举牌了超过60家地产股，以至于当时的保监会主席项俊波怒斥部分激进的保险公司为「暴发户」、「野蛮人」。
资料来源：民生证券
然而，到了5年后的今天，在面临「三道红线」融资新规以及「房住不炒」的宏观背景下，险资不仅不再是房企眼中的野蛮人，反而是部分房企所期待的「白衣骑士」。
以最近的「保险+地产」组合为例，阳光城在9月9日晚宣布引入泰康保险集团旗下的两家子公司：泰康人寿及泰康养老作为其重要战略投资人。
公告显示，泰康人寿及泰康养老合计以33.8亿元的对价，协议受让上海嘉闻所持上市公司13.53%股权（约5.547亿股），其中，泰康人寿受让8.53%、泰康养老受让5%。在协议转让前，泰康保险通过泰康人寿和泰康资管分别持有阳光城0.006%和0.07%股权。转让完成后，泰康保险的持股比例将上升至13.61%，成为阳光城第二大股东。上海嘉闻原系阳光城第二大股东，此次减持后持股比例将从17.1%下降至3.57%。阳光城的控股股东阳光集团持股比例不变。
而为了上市公司「引战」成功，阳光城控股股东阳光集团无偿做出了一系列承诺，特别是对上市公司未来十年归母净利做出了业绩承诺。
公告披露，以归母净利40.2亿元为基础，阳光集团承诺前五年（-2024年）年均复合增长率不低于15%，且五年内累计归母净利不低于340.59亿元；第6-8年年增长率不低于10%、第9-增长率不低于5%，后五年（2025-2029年）归母净利分别为101.72亿、111.9亿、123.08亿、129.24亿和135.7亿。
阳光城将为泰康保险提供两个董事席位，并保证每年现金分红不低于可分配利润30%，而从过往来看，阳光城的股利支付率一般在15%左右，因而阳光城承诺的30%分红比例并非易事。
资料来源：Wind
按照上述公告，阳光城未来要实现的累计归母净利要达到942.23亿元，接近千亿，且如果阳光城没有完成业绩承诺（增幅或累计归母净利润金额不达标），其控股股东阳光集团要给予上市公司现金补偿。另外，对于险资吸引力更大的是，仅按照业绩承诺仅未来五年阳光城的分红规模就将达到百亿元，这将远超泰康保险支付的33.8亿元收购对价。
值得一提的是，在公告未披露前，阳光城即已经涨停，在昨晚正式披露后，阳光城今天再次实现涨停！连续两个涨停板，足以说明资本市场十分看好阳光城引入泰康保险作为战略投资者此举，那么这一行为背后究竟释放了什么信号？泰康保险局资入股阳光城，究竟是个例，还是代表着险资重现五年前那一波大规模举牌地产股的浪潮呢？
资料来源：富途牛牛
以上两个问题，即是本文想要讨论的核心内容，下面将逐一展开讨论。
一、阳光城引入泰康保险作为战投，所释放出的信号？
对于此问题，主要可以从阳光城的角度和泰康保险的角度来分析。
首先，对于阳光城而言，根据其最新披露的半年报，其剔除预收款后的资产负债率为77.62%，净负债率为115%，现金短债比为1.32，很明显踩到了国家针对房企融资的「三道红线」，即「剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍」。因此，尽管阳光城的短期偿债能力不弱，但其依然是被列入了「红、橙、黄、绿」四档中的「橙」档，后续有息负债增长空间极其有限。
因而从阳光城的角度，引入泰康保险作为战投，最大的助力就在于泰康能够帮忙缓解融资难题以及降低融资成本。
在阳光城发布的《关于控股股东与泰康人寿及泰康养老签署合作协议相关事项的公告》中的第六条，「在本次交易完成后，泰康人寿、泰康养老愿意在力所能及的范围内，与上市公司长期合作，充分发挥自身优势，为拓展上市公司融资渠道、增强上市公司竞争力贡献自己的力量，以达成并实现与上市公司长期共同发展的战略愿景与长远目标，具体方案届时由相关各方进一步协商后签署书面文件予以确定。」
资料来源：阳光城公告
另外，阳光城上半年的有息负债余额1100亿元，融资成本高达7.5%，远超其他低杠杆房企，比如保利、万科、碧桂园、龙湖等，因而借助泰康保险的背书，阳光城的后续融资成本有望持续下降，而假如阳光城的融资成本由当前的7.5%下降至龙湖地产的水平，即4.5%，那么阳光城一年节约的利息费用即高达1100*2%=22亿元，相当于其40.2亿元归母净利的50%！
其次，从泰康保险的角度来看，这笔投资怎么看都是稳赚不赔，阳光城控股股东阳光集团所作出的各种承诺也有足够的诚意。
具体而言，一方面阳光城控股股东向泰康承诺未来5年的累计现金分红就不低于102亿元，未来的累计现金分红不低于282亿元；除了分红承诺外，阳光城控股股东还承诺未来5年的归母净利年复合增速不低于18.13%，未来的累计归母净利不低于942亿元。另一方面，除了上述业绩及分红承诺，阳光城控股股东还向泰康承诺了一旦任一年度承诺的业绩未达标，即要对阳光城上市主体进行现金补偿。双重保障，对于泰康而言，可以把这笔投资的风险降至最低。
资料来源：富途研究
综上可知，阳光城与泰康保险的这次「联姻」，双方各取所需，毫无疑问是双赢之举。如果超越事件本身，那么投资者应该可以感觉到两点：其一融资新规的确对房企影响很大，作为主流房企的阳光城也亟需险资在融资方面帮忙「背书」，拓展融资渠道，和降低融资成本；其二，高股息、低估值的优质房企对于险资的吸引力还是蛮强的，不然一向以稳健著称的泰康保险也不会以33.8亿元的对价成为阳光城的第二大股东。
二、泰康保险巨资入股阳光城，究竟是个例，还是行业趋势？
那么，阳光城本次携手泰康保险，究竟是个例，还是行业性的趋势呢？
老规矩，先上结论，本文认为这是险资再次战略性配置地产股的整体性趋势，而只不是个例。主要依据有两点，详见下面分析：
其一：保险公司同时面临着权益投资比例放开与全球资产荒。在今年的7月17日，银保监会在《关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事项的通知》，通知强调对险企的差异化监管，优秀险企权益类最高投资比例从30%提升到45%，另外政策上在放开财务性股权投资的行业限制，房地产行业也在该名单内，未来也将会有更多的企业受益于险资入房。换而言之，险资在权益投资比例以及财务性股权投资的行业限制上，均获得了更大的自主权。
资料来源：银保监会、CRIC
同时，受全球经济下行以及央行降息影响，保险公司面临的是全球资产荒的困境。根据国际清算行数据，截至9月9日，全球负利率债券规模达到14.7万亿美元，而美国和中国的十年期国债分别为0.66%和2.91%，因而在此时资金更青睐于收益率高的资产，尤其是长期持续、稳定分红的高股息公司。
资料来源：海通证券
而当前节点的房企，很大程度上是满足险资的权益投资需求。估值方面，大多数主流房企的市盈率和市净率都较低，处于历史估值的底部区间，另外如果与美国房企（美国四大龙头地产公司Horton、LENNAR、PULTE、NVR的市盈率均在12倍以上）相比，A股房企的估值显得更低。基本面来看，总市值在百亿以上的A股主流房企仍然保持着较高的营收和净利增速，高达20%以上的净资产收益率和3%以上的股息率也足以提供额外的保障。
至于投资者最担忧地房企高杠杆问题，险资中长期的资金属性与房企的融资需求从时间周期上也是较为匹配的。综上，低估值、高股息、兼具价值与成长属性的优质房企，受到险资的青睐也是可以理解的。
资料来源：富途研究，Wind
其二，根据CRIC数据，在上半年排名TOP50的房企中，有超过三分之一房企的前十大股东中有险资的身影。其中，中国平安和中国人寿投资TOP50强房企数量相对较多，特别是中国平安，目前均位列碧桂园、旭辉控股、中国金茂、华夏幸福的第二大股东。仅年初至今，除了泰康入股阳光城外，还有多起险资入股地产公司的案例，比如就在8月27日，阳光保险受让了融创中国所持有的部分股权。
资料来源：CRIC
资料来源：CRIC、兴业证券
结论：险资有望持续增持地产板块，看好优质龙头地产股
基于当前龙头房企，如万科、保利、龙湖、招商蛇口、碧桂园等的基本面稳健兼具一定的业绩成长性、估值较低、股息率较高，叠加在资产荒背景下，手握巨资的保险公司在银保监会放开权益类投资比例和投资行业限制的背景下，很可能会持续增持地产板块，因而我仍然看好优质地产股的后续表现。如果投资者还想进一步了解地产板块当前的投资逻辑，还可查阅《惨到「没朋友」的地产股，还有未来吗？》一文。
编辑/Iris
