获取报告请登录【未来智库】。
H1 传媒行业线上娱乐亮眼,线下边际改善显现
截止 年 8 月 31 日,传媒行业相关上市公司已全部完成 年中报披露。从 20H1整体来看,受到全球疫情影响,传媒行业营收及利润水平整体出现下滑,但其中不同子行业的表现呈分化态势,游戏、视频 OTT 等线上娱乐相关子行业 20H1 表现亮眼,影视动漫、院线等子行业受到显著冲击。从季度环比情况来看,游戏行业环比有下降但相对维持高景气度,除影视动漫、院线行业外,传媒其他各子行业整体在 Q2 已表现出明显的恢复态势。我们建议继续围绕高景气度的在线娱乐方向布局;影院 7 月 20 日复工后,大片陆续定档,关注影视及院线行业复苏;关注基于新模式、聚焦互联网新流量的网红经济营销服务公司等,目前仍处于高成长阶段;关注基本面明显改善的行业龙头。
行业整体经营数据表现受到疫情显著冲击,Q2 边际改善趋势明显
从行业板块整体来看,20H1 传媒板块(中信 CS 传媒指数 147 家成分股)实现营收 2,133.2亿元,同比下降 9.2%;归母净利润 169.6 亿元,同比下降 46.2%。 年起受宏观经济、行业政策等影响,行业竞争加剧,企业经营环境恶化,19H1 行业营收增速放缓,归母净利润水平出现显著下滑。20H1 受全球新冠疫情影响,行业整体营收及归母净利规模较上年同期均有所回落。但从细分板块看有分化,一方面动漫影视、电影院线等板块企业大量业务无法开展,广告、营销相关投放需求下行,教育、出版等板块上市公司业绩也受到冲击;另一方面,线上的游戏、视频 OTT 等板块表现较为出色。
20H1 传媒行业整体费用水平相对刚性,利润率出现明显下滑。H1,传媒板块利润率出现明显下降,实现毛利率 29.50%,同比下降 1.57pct;归母净利率 7.95%,同比下降2.3pct。由于疫情原因,大量传媒板块相关上市公司业务开展受限,费用相对刚性,因此整体期间费用水平较 H1 基本持平,而营收下滑导致板块整体期间费用率相对提升。
传媒行业整体 Q2 环比呈现明显恢复态势。从 Q2 情况来看,营收方面传媒行业整体实现营收 1146.7 亿元,同比下降 8.7%,环比增长 14.8%;归母净利润方面,传媒行业公司整体实现归母净利润 113.3 亿元,同比下降 9.3%,环比提升 101.0%。虽然传媒行业 Q2 单季度营收及归母净利润规模同比仍有所回落,但从环比增速看,随复工复产的推进及用户线上娱乐习惯的持续,整体行业表现恢复趋势明显。
游戏行业:高景气度延续,龙头公司表现亮眼
行业整体情况
我们统计了 32 家游戏相关公司,H1 整体实现营收 408.26 亿元,同比增加 13.42%;归母净利润 128.37 亿元,同比增加 65.45%。剔除异常值昆仑万维后,行业 20H1 整体实现营收 391.03 亿元,同增 14.23%;归母净利润 91.62 亿元,同增 27.77%。从 Q2 单季度看,整体实现营收 198.45 亿元,环比略降 5.41%;归母净利润 74.61 亿元,环比增长38.79%。剔除异常值昆仑万维后,Q2 实现营收 191.31 亿元,环比略降 4.21%;归母净利润 42.94 亿元,环比回落 11.79%。20H1 行业维持高景气度,龙头公司业绩表现亮眼。
20H1 中国游戏市场规模高速增长,用户规模进一步扩容。7 月 31 日,中国音数协游戏工委(GPC)与中国游戏产业研究院发布了《 年 1-6 月中国游戏产业报告》。整体上,20H1消费者居家文娱需求增加,在海内外需求增长的背景下,游戏用户规模进一步扩大,单用户 ARPU 明显提升,推动行业上半年高速增长。20H1 中国游戏市场实际销售收入达到1,394.93 亿元,同比增长 22.34%,环比增长 19.37%;中国游戏用户规模近 6.6 亿人,同比增长 2.0%
移动游戏作为市场营收主力,其营收高速增长是支撑游戏产业高增长的主要动力。20H1中国移动游戏实际销售收入占中国游戏市场总收入的 75.04%,较 19H1 的 67.60%增加7.44pct;规模达到 1,046.73 亿元,同比增长 35.81%,增速较 年的 21.55%明显提升。
各公司业绩增速区间
从 H1 营收同比增速来看,增速超过 50%的有:中青宝、盛天网络、电魂网络;增速在 20%-50%的有:游族网络、完美世界、浙数文化、掌趣科技、吉比特、三七互娱、姚记科技;增速在 0%-20%的有:惠程科技、世纪华通、宝通科技、冰川网络、名臣健康、盛讯达;其余增速为负。
从 H1 归母净利润同比增速来看,增速为正且归母净利为正的公司中,增速超过 100%的公司有昆仑万维、姚记科技、盛讯达、晨鑫科技、盛天网络、电魂网络、掌趣科技;在50%~100%区间的有三七互娱;0%~50%区间的有宝通科技、世纪华通、完美世界、名臣健康、游族网络、冰川网络、吉比特、浙数文化、恺英网络、巨人网络、金科文化、瀚叶股份。
从 Q2 营收环比增速来看,增速超过 50%的有:名臣健康、盛讯达;增速在 20%-50%的有:三五互联、掌趣科技、瀚叶股份、天舟文化、天神娱乐;增速在 0%-20%的有:星辉娱乐、中青宝、游族网络、宝通科技、世纪华通、迅游科技、富春股份;其余增速为负。
从 Q2 归母净利润环比增速来看,Q2 归母净利润为正的公司中,扭亏为盈的公司有:众应互联;增速超过 100%的有:昆仑万维、瀚叶股份、掌趣科技;增速在 50~100%的有:名臣健康、冰川网络、天舟文化;增速在 20~50%的有:三七互娱;增速在 0~20%的有:金科文化、顺网科技、电魂网络、完美世界;其他公司归母净利润增速为负数。
互联网行业:细分红利赛道多点开花,享受高成长
我们统计了传媒互联网相关的 25 家上市公司,H1 整体实现营收 841.22 亿元,同比下降 15.77%;实现归母净利润 50.72 亿元,同比下降 28.56%。剔除三六零和收入口径不可比的上海钢联后,实现营收 554.42 亿元,同增 25.26%;归母净利 38.56 亿元,同增30.57%。
20H1 互联网行业在疫情下整体仍维持较快发展。其中短视频领域表现突出,对行业有积极的拉动作用;除短视频外,直播(特别是电商直播带货)高速发展,在线阅读的免费阅读广告变现模式逐渐崛起、在线教育渗透率不断提升,这些领域都实现较快增长;互联网行业对于数据的分析及应用程度加深,不断提升用户的互联网服务体验领域。
从 Q2 环比看,互联网板块整体实现营收 499.33 亿元,环比增长 48.74%;实现归母净利30.61 亿元,环比增长 52.29%。剔除三六零和上海钢联后,实现营收 295.75 元,环比增长 18.54%;归母净利润 22.41 亿元,环比增长 38.73%。20Q2,随国内新冠疫情缓解,复工复产推动,人流物流交通恢复,商家及品牌互联网广告投放意愿提升,电商及媒体零售业务景气回升。在我们统计的 25 家互联网行业相关公司中,有 5 家较 20Q1 扭亏为盈。
整体来看,互联网金融、视频 OTT、MCN、电商代运营、工业互联网等板块的上市龙头公司业绩表现都较突出,实现快速增长。
从 20H1 营收增速来看,同比增速超过 50%的有:国联股份、东方财富;增速在 20%-50%的有:立昂技术、值得买、新媒股份、天音控股、中文在线;增速在 0%-20%的有:丝路视觉、焦点科技、掌阅科技、芒果超媒、星期六、金财互联;其余增速为负。
从 20H1 归母净利润增速情况来看,同比增速为正且归母净利为正的公司中,增速超过 100%的公司有丝路视觉、天音控股、东方财富;在 50%~100%区间的有新媒股份、国联股份、掌阅科技、壹网壹创;0%~50%区间的有值得买、芒果超媒、上海钢联。
从 20Q2 营收环比增速来看,增速超过 50%的有:上海钢联、丝路视觉、新华网、三六五网、值得买、星期六、生意宝、平治信息、号百控股、壹网壹创;增速在 20%-50%的有:中文在线、视觉中国、国联股份、焦点科技、金财互联、三六零;增速在 0%-20%的有:人民网、芒果超媒、安妮股份、天音控股、新媒股份;其余增速为负。
从 20Q2 归母净利润环比增速来看,增速超过 100%的有:中文在线、值得买、三六零;增速在 50~100%的有:国联股份、上海钢联;增速在 20~50%的有:视觉中国、金财互联、芒果超媒、壹网壹创;增速在 0~20%的有:新媒股份、生意宝、东方财富、平治信息、掌阅科技;有 5 家企业在 Q2 相较 Q1 实现扭亏为盈。
营销行业:投放需求增长带动行业景气回升,关注新营销方向
我们统计了营销相关的 34 家上市公司,H1 整体实现营收 818.53 亿元,同比增长2.81%;实现归母净利润 21.14 亿元,同比下降 42.24%。行业整体 20H1 归母净利水平受到疫情较大冲击,有 7 家公司较 H1 由盈转亏。
20H1 广告影响投放需求,尤其是户外广告投放需求受疫情影响明显。根据 CTR 于 8 月发布的《 年中国广告市场趋势》报告,在 20H1 疫情影响下,消费者居家时间增多,院线受疫情影响比较严重,基本零投放;电视广告、户外广告、广播广告、楼宇广告等也均出现不同程度的下滑,户外活动、商服娱乐、礼品馈赠、珠宝服饰等多品类广告投放减少,全渠道该功能高刊例花费持续维持负增长。疫情下,投放规模对应需求收缩而降低,广告商更加注重投放的转化效率,提升直接转化类的营销费用,看重数字平台的流量和转化能力,在直播和短视频等新媒体平台投放水平提升。与互联网、大数据等结合的新时代智能化营销模式,有望为行业提供新的增长点。
20Q2 中国广告营销市场逐步复苏。从季度环比来看,营销行业公司 Q2 整体实现营收435.04 亿元,环比增长 13.44%;实现归母净利 18.23 亿元,环比增长 524.77%。随着国内疫情快速得到控制及复工复产推进,营销行业营收及归母净利水平环比有显著回升,有8 家公司相较 20Q1 实现扭亏为盈。据 CTR 数据显示,20Q2 中国广告市场全渠道刊例花费的同比降幅持续缩小,已由 年 2 月的-34.8%,恢复至 年 6 月的-12.6%。从具体品类来看,20H1 行业广告投放量 Top5 的中的饮料、食品、药品行业在 20Q2 的广告刊例花费环比均有显著提升。随着复工复产的持续推进,我们认为广告需求有望全面回升。
建议关注梯媒广告,营销公司的内生转型发展特别是在线上数字营销方向。梯媒 Q2 恢复也较为明显。数字营销通过拓展服务附加值较高的营销业务,如积极向 MCN、电商代运营、电商直播等领域转型,凸显新媒体营销的价值。在这个过程中,可以将客户的广告预算资源,匹配到流量增长较快的渠道和平台中,如短视频里的抖音、快手,以及其他有影响力的自媒体渠道,从而提高广告投放转化效率。
从 20H1 营收同比增速来看,增速超过 50%的有:天下秀、紫天科技、引力传媒、三人行;增速在 20%-50%的有:蓝色光标、佳云科技、麦达数字、天龙集团、宣亚国际、元隆雅图、广博股份、智度股份;增速在 0%-20%的有:天地在线、电声股份、利欧股份、思美传媒、数知科技;其余 17 家公司增速为负。
从20H1归母净利润同比增速情况来看,增速为正且归母净利为正的公司中,增速超过50%的公司有三人行;0%~50%区间的有紫天科技、华扬联众、利欧股份、元隆雅图、天龙集团、分众传媒,其余公司归母净利水平同比有所下降。有 7 家公司较 19H1 转亏。
从 20Q2 营收环比增速来看,增速超过 50%的有:思美传媒、广博股份、北巴传媒、数知科技、三人行、电声股份、元隆雅图、宣亚国际、引力传媒;增速在 20%-50%的有:天下秀、华谊嘉信、麦达数字、分众传媒、吴通控股、每日互动、联创股份、天地在线、华媒控股、省广集团、华扬联众、紫天科技;增速在 0%-20%的有:蓝色光标、万润科技、科达股份、中昌数据;其余增速为负。
从 20Q2 归母净利润环比增速来看,增速超过 100%的有:分众传媒、华扬联众、天地在线、佳云科技、元隆雅图、数知科技、科达股份、紫天科技、引力传媒;增速在 50~100%的有:利欧股份、三人行;增速在 20~50%的有:天下秀、天龙集团、思美传媒;增速在0~20%的有:因赛集团、麦达数字、每日互动、恒大高新;其他公司归母净利润增速为负数。
影视动漫行业:疫情冲击下业绩承压,期待后续行业复苏
我们统计了17家影视动漫相关公司,H1整体实现营收61.82亿元,同比下降47.98%;实现归母净利润-19.27 亿元(H1,8.12 亿元)。从 Q2 单季度看,单季度整体实现营收 25.9 亿元,环比下降 27.92%;归母净利润-17.39 亿元(20Q1 为-1.98 亿元)。
20H1 应国家疫情防控工作要求,影视剧拍摄、影城运营等业务出现了阶段性停工停产的情况;全国电视剧拍摄制作备案公示剧目、开机项目、播出项目相较去年同期均明显下降。且由于院线 Q2 依旧处于暂停营业,行业整体经营情况受到严重影响,导致整体营收及利润水平出现大幅下降。
年行业持续调整叠加疫情影响下,电视剧方面近几年行业监管严格,疫情加速行业出清,头部公司有望借此扩大市场份额,实现集中度进一步提升。电影方面,全国影院已于 7 月 20 日陆续复工,随院线复工推进,国产重点电影《八佰》《姜子牙》等已经定档上映或亟待上映,有望带动行业复苏。我们认为,行业正迎来经营拐点。
从 H1 营收同比增速来看,除华策影视外其余增速为负。从归母净利润及增速水平看,我们统计的 17 家公司中 10 家公司出现亏损,其中 7 家较 19H1 转亏
从 Q2 营收情况来看,欢瑞世纪、慈文传媒、华录百纳、新文化、北京文化、奥飞娱乐、美盛文化、祥源文化、长城动漫、捷成股份环比实现正增长;归母净利润情况看,捷成股份和华录百纳呈现环比增长,慈文传媒和捷美盛文化较 20Q1 实现扭亏为盈,其余公司为亏损或归母净利润环比下降。
院线行业:20H1 承压,H2 拐点已至关注复工进度
我们统计了 7 家院线相关公司,H1 整体实现营收 29.42 亿元,同比下降 83.12%;归母净利润-36.31 亿元,前值为 15.38 亿元。从 Q2 单季度看,整体实现营收 10.71 亿元,环比下降 42.77%;归母净利润-21.70 亿元,20Q1 为-14.60 亿元。
受 H1 新冠疫情影响,全国各大影院自 年 1 月 23-24 日开始暂停营业,至 20Q2结束仍未开放,导致 20H1 经营基本停滞,业绩承压,我们统计的 7 家院线公司出现不同程度亏损。在此情况下,我们认为,影院行业经营压力大幅增加,将倒逼行业加速出清,供给侧改革下龙头院线公司有望受益。依据广电总局通知,7 月 20 日起全国影院正式复工,截至 9 月 2 日,已有《八佰》、《姜子牙》、《夺冠》、《花木兰》等多部大片播出或定档,观众观影热情有望持续恢复。随影院复工推进,院线行业后续收入及利润水平有望回升。
从 H1 营收情况来看,营收同比均下滑超过 70%。从 H1 归母净利润同比增速来看,所有公司 H1 归母净利润均出现亏损。
从 20Q2 营收情况看,除幸福蓝海外,行业公司营收均出现显著下降,从归母净利看,行业内公司均出现不同程度亏损。
出版行业:数字化趋势加速,线下渠道逐步复苏
我们统计了出版行业相关的 22 家上市公司,H1 整体实现营收 485.86 亿元,同比下降 10.13%;实现归母净利润 58.58 亿元,同比下降 13.27%。
H1,疫情对于出版行业公司线下渠道冲击显著,行业整体营收及利润承压。根据开卷统计数据, 年上半年,整体图书零售市场同比下降 9.29%;实体店渠道同比下降47.36%,网店渠道同比上升 6.74%。5G 时代的到来叠加疫情的影响,出版行业数字化发展趋势进一步凸显。根据《 中国数字阅读白皮书》数据, 年中国数字阅读行业市场规模达 288.8 亿元,年增长率为 13.5%,数字阅读用户规模达 4.7 亿; 年春节和疫情期间数字阅读用户数量和阅读时长较去年均有明显增长。
从季度表现看,随复工复产推进,20Q2 出版相关上市公司营收和净利润水平较 20Q1 环比显著提升。从 Q2 单季度看,整体实现营收 286.80 亿元,环比增长 44.08%;实现归母净利 40.43 亿元,环比增长 122.83%,20Q2 有 5 家公司相较 20Q1 实现扭亏为盈。根据开卷发布的《 上半年中国图书零售市场报告》,20Q2 以来,随着疫情逐渐好转,各地实体书店也逐步恢复营业,相应的开卷指数也呈现回暖趋势;零售市场新书动销品类同样也在 Q2 基本恢复到 年同期水平。
从 H1 营收同比增速来看,增速在 20%-50%的有读者传媒;增速在 0%-20%的有广弘控股;其余增速为负。
从 H1 归母净利润同比增速来看,增速为正且归母净利为正的公司中,增速超过 100%的公司有广弘控股;0%~50%区间的有中原传媒、读者传媒、皖新传媒、新经典、新华文轩。
从 Q2 营收环比增速来看,增速超过 50%的有:中国科传、长江传媒、新华传媒、中国出版、广弘控股、中南传媒、中原传媒、时代出版、凤凰传媒、读者传媒;增速在 20%-50%的有:中信出版、山东出版、新华文轩、世纪天鸿、新经典;增速在 0%-20%的有:粤传媒、皖新传媒、华闻集团、城市传媒;其余增速为负。
从 Q2 归母净利润同比增速来看,Q2 归母净利润为正的公司中,扭亏为盈的公司有:世纪天鸿、出版传媒、新华传媒、中国出版、中国科传;增速超过 100%的有:读者传媒、中原传媒、中信出版、长江传媒、粤传媒、新华文轩、广弘控股、山东出版、凤凰传媒、中南传媒;增速在 20~50%的有:中文传媒;增速在 0~20%的有:新经典、皖新传媒;其他公司归母净利润增速为负数。
广电行业:全国一网、广电 5G 有序推进
我们统计了 13 家广电相关公司,20H1 整体实现营收 220.75 亿元,同比下降 2.44%;归母净利润 14.38 亿元,环比下降 49.63%。从 20H1 来看,一方面,传统广电业务继续受到新媒体冲击,用户有所流失,叠加疫情影响,20H1 广电行业公司营收及利润水平同比下滑。从 Q2 单季看,广电行业整体实现营收 118.66 亿元,环比增长 16.22%;归母净利润 12.93 亿元,环比增长 791.35%,整体有边际恢复。
20H1,广电行业“国网整合”及广电 5G 部署政策及相关动作陆续落地。 年三部委发文明确“十三五”末( 年)基本完成全国有线电视网络整合。根据 年 1 月初在北京召开的 年全国广播电视工作会议,会议提出力争今年基本完成全国有线电视网络整合、实现“全国一网”,力争今年实现广电 5G 商用目标。
从 H1 营收同比增速来看,呈现正增长的公司有:华数传媒、天威视讯、贵广网络、东方明珠,其余公司增速均为负值。
从 H1 归母净利润同比增速来看,在所有企业归母净利润均出现下降或亏损。
从 Q2 营收环比增速来看,增速大于 40%的公司有:歌华有线、中广天择、贵广网络、数码科技;增速在 10%-40%的公司有:华数传媒、湖北广电、天威视讯、广电网络、江苏有线、吉视传媒、广西广电;增速小于 10%的公司有:电广传媒。
从 Q2 归母净利润环比增速来看,Q2 归母净利润为正的公司中,较 Q1 实现扭亏为盈的公司有:湖北广电、中广天择、数码科技、贵广网络、广电网络;江苏有线、吉视传媒、天威视讯、歌华有线、华数传媒、东方明珠的归母净利水平环比均有明显提升。
板块估值
PE 在 100X 以上的公司有:湖北广电、数码科技;40-100X 区间的公司有:歌华有线、吉视传媒;0-40X 区间的公司有:中广天择、天威视讯、贵广网络、华数传媒、东方明珠。
教育行业:线上教育加速渗透,复课复考带动行业景气回升
我们统计了教育相关的 21 家上市公司,H1 整体实现营收 107.73 亿元,同比增长-27.99%;实现归母净利润-0.25 亿元,前值为 11.03 亿元。20H1 受疫情影响,教育相关上市公司线下业务全面停滞无法开展,复课时间推迟。同时部分职业考试推迟,对应培训业务收入也受到影响,虽然期间在线教育业务增长较快,但行业公司整体营收同比仍出现显著下滑,归母净利润出现亏损。从 Q2 单季度看,整体实现营收 61.88 亿元,环比增长34.95%;实现归母净利 1.15 亿元,整体行业较 Q1 实现扭亏为盈。主要因为国内疫情较快得到有效控制,线下业务逐渐恢复,同时在线教育快速发展,带动行业整体复苏。
目前,K12 教育行业仍处于市场规模扩张阶段,其中在线教育快速渗透。行业快速增长的同时管控趋紧,国家发布政策增加对教学面积指标、教师资质等要求,抬升企业硬性成本,降低利润率。互联网时代教育信息化应用水平快速提升,线上教育业务持续扩张,智慧校园等行业新态势不断发展。根据艾媒网数据, 年新冠疫情期间,在线复课规模覆盖近 3 亿用户。疫情影响下,线上教育优势凸显,流量大量涌入线上教育平台,行业马太效应将持续提升,利好龙头企业。
职业教育方面,20H2 市场需求将有望提升,助力教育企业营收及利润水平修复。20H1,多省公务员联考由 4 月底延期至 8 月 22 日举行;同时,疫情下国家稳就业政策密集出台,公务员,事业单位,教师,医疗等公共服务领域的扩招态势得到确认。根据中公教育 年中报, 年各地公务员整体招录人数比去年同期增长 30%左右。建议关注线下培训整体恢复情况。
从 H1 营收同比增速来看;增速在 0%-20%的有:博通股份、拓维信息、佳发教育、博瑞传播;其余增速为负。
从 H1 归母净利润同比增速来看,增速为正且归母净利为正的公司中,增速超过 100%的公司有深大通、威创股份;50%~100%区间的科斯伍德;0%~50%区间的佳发教育、博通股份、拓维信息;其他公司归母净利润增速为负数。
从 Q2 营收环比增速来看,增速超过 50%的有:增速超过 50%的有:立思辰、东方时尚、威创股份、佳发教育、开元股份、全通教育;增速在 20%-50%的有:三爱富、深大通、中公教育、盛通股份、科斯伍德、美吉姆;增速在 0%-20%的有:文化长城、紫光学大、三盛教育、博通股份、勤上股份、博瑞传播;其余增速为负。
从 Q2 归母净利润环比增速来看,我们统计的 21 家教育公司中,有 4 家较 20Q1 实现扭亏为盈,Q2 归母净利润实现环比正增长的公司有威创股份、佳发教育、深大通、博通股份、博瑞传播、科斯伍德、全通教育。
年 PE 在 30X 以上的有紫光学大、立思辰、东方时尚、三盛教育、拓维信息、美吉姆、中公教育、博瑞传播、科斯伍德、昂立教育;在 20-30X 之间的有三爱富、佳发教育
重点企业(详见报告原文)
从 20H1 整体来看,受到全球疫情影响,传媒行业营收及利润水平整体出现下滑,但其中不同子行业的表现呈现分化态势,游戏等线上娱乐相关子行业 20H1 表现亮眼,影视动漫、院线等子行业表现受到显著冲击。从季度环比情况来看,游戏行业维持高景气度,除影视动漫、院线行业外,传媒其他各子行业整体在 Q2 已表现出明显的恢复态势。
我们建议继续围绕高景气度的在线娱乐方向布局,包括游戏、在线视频 OTT 等;影院 7月 20 日复工后,大片陆续定档,关注影视及院线行业复苏;关注基于新模式、聚焦互联网新流量的网红经济营销服务公司等,目前仍处于高成长阶段;关注基本面明显改善的行业龙头。
……
(报告观点属于原作者,仅供参考。作者:华泰证券,朱珺、周钊)
如需完整报告请登录【未来智库】。