随着经济超预期修复，市场交投气氛活跃，股票市场强势领涨使得策略盈利兑现，商品趋势策略稳中有进，屡创新高，债券策略整体运行稳健，各类策略金融产品表现精彩纷呈，后续产品配置策略应怎样布局？如何获取领先于市场表现的超额收益？
贾戎莉
招商证券研发中心董事
金融产品研究首席
S1090619030002
各类策略表现回顾
7月份，货币政策逐步回归中性，风险资产强势上涨，债市调整延续。金融产品各类策略均取得正收益：股票多头（私募6.97%、公募15.71%）大幅上涨，收益表现领跑各类策略；量化对冲（2.72%）受市场波动加大带动，超额收益显着增加；债市持续调整，债券策略（私募0.75%、公募0.82%）在“固收+”策略带动下实现盈利；商品趋势（4.58%）与商品套利（2.36%）由于市场需求回暖，商品价格指数连续上行，均获得较高收益。多资产策略整体收益可观，内部表现进一步分化，宏观对冲（6.71%）在风险资产普遍走强的环境下，领跑多资产策略；组合基金（3.71%）和多策略（4.91%）收益相对适中。
从我们跟踪的优选产品表现看，组合整体取得正收益并跑赢基准，多元策略配置及优选管理人的优势显着。稳健/积极型组合在市场波动中不断创出新高，今年收益14.40%/21.31%，长期年化收益为13.29%/14.31%，历史最大回撤-1.92%/-7.96%，风险调整收益优秀。各策略组合方面，股票多头受益于A股市场放量大涨，收益表现领跑各类策略，权益类优选产品今年收益39.18%（公募）、30.85%（私募）；CTA策略受商品价格波动上行影响整体保持较高收益（今年以来24.06%）；量化对冲在市场成交波动同步上升的环境下超额收益显着；债券策略表现相对稳健；多资产策略充分发挥策略配置优势。各类策略优选产品均大幅跑赢基准，保持长期优势。
图1：各类投资策略收益表现（截至/08/02）
数据来源：wind，招商证券研究二部
各类策略展望
▍股票多头：A股市场短期不确定性增加，具备中长期投资价值
近期股票市场宽幅震荡，日内波动相对较大。受中美关系及海外疫情影响，北上资金流入速度减弱，A股市场短期不确定性有所增加，但中长期向好趋势未改。随着国内经济持续修复，中美摩擦对市场冲击边际减弱，股票市场未来有望重回基本面逻辑，仍具备较好的长期配置价值。
当前股债相对价值合理，市场板块风格轮动及活跃的交易氛围为优质的主观多头和指数增强产品发挥主动管理、获取超额收益提供了较大空间。股票多头优选产品长期超额收益突出，优秀基金经理对投资组合的动态调整有别于市场行为，有助于优化结构、动态保持较高的风险调整收益预期，适合高风险高收益偏好的资金承担适度波动，进行中长期配置，作为长期资产配置的主要收益来源。
图2：股票市场相对价值（截至/08/02）
数据来源：wind，招商证券研究二部
▍量化对冲：成交量大幅上涨，贴水整体收窄
近期两市成交持续突破万亿，多板块轮动上涨带动指数上行，市场波动率位于较高水平，有利于量化对冲策略获取超额收益。另一方面，受指数连续冲高后回调影响，期指基差波动剧烈，策略短期收益较高。在市场处于阶段性高位及高波动环境下，量化对冲策略具备一定的避险功能及类绝对收益属性。
优质管理人在策略的扩展迭代上优势突出，内部构造日渐丰富，业绩领先优势明显。量化对冲产品整体收益预期趋于理性，宜在细分领域优选配置，重点关注广义量化领域的融合搭配。
图3：两市成交及两融余额（截至/08/02）
数据来源：wind，招商证券研究二部
图4：股指期货主力合约年化贴水率（截至/08/02）
数据来源：wind，招商证券研究二部
▍债券策略：收益率水平具备配置价值，“固收+”策略性价比较高
近期货币政策边际收紧，流动性维持合理充裕，利率水平小幅上升，债市调整延续，债券收益率整体上行，当前收益率水平已经具备配置价值。从股债相对价值看，目前债券资产的性价比凸显，在政策利率维持当前水平的前提下，未来继续下跌空间有限。债券策略通过持有优质信用债、利率衍生品及转债仍可获得良好的绝对收益，固收增强策略能增加组合收益来源，降低利率风险，适合较低风险偏好的投资需求。
图5：期国债收益率与回购利率（截至/08/02）
数据来源：wind，招商证券研究二部
▍CTA策略：市场波动上升，趋势策略表现出众
随着市场需求逐渐复苏，资金情绪偏强，商品期货市场近期表现活跃，商品价格波动上行，趋势策略短期收益持续提高。在市场波动较高的环境下，套利类策略进场机会和盈利空间增加，各类策略的搭配使得CTA策略的优势得以体现。
结合CTA策略的历史风险收益特征来看，商品期货市场仍有较高的波动预期，趋势策略有望延续高收益特征，从绝对收益和组合搭配角度仍有其配置价值，尤其在以权益类资产为主的组合中，起到对冲尾部风险的关键作用。“私募50”CTA优选组合今年以来表现出色，凸显“危机阿尔法”特征。
图6：商品期货市场波动率及趋势因子（截至/08/02）
数据来源：Wind，招商证券研究二部
▍多资产策略：短期资产相关性持续走强，波动率或高位震荡
随着经济预期持续向好，市场交投活跃，近期股票及大宗商品市场整体均呈波动上涨趋势，债市大幅下跌后有所反弹，短期各类资产相关性小幅走强。另一方面，本月市场波动率震荡上行，中美摩擦增加市场不确定性，市场情绪较为谨慎，短期波动率预计维持高位震荡，未来将大概率下降。
多资产策略与单资产策略相比在管理市场波动上具有相对优势，有效拓展了策略宽度，平衡了单一策略的局限性，有望发挥策略间的优势互补，日益成为较重要的行业发展方向。多资产策略一方面可平滑单一策略波动，另一方面在收益端也可更高效地获取超额收益，波动率策略可对冲尾部风险。组合基金策略在市场高波动时期更能突显优选管理人带来的增量价值，通过适当的策略搭配亦能降低相关性带来的影响。
具体投资标的的选择上，建议优选理念清晰、策略成熟、长期业绩较稳定的产品。在市场剧烈波动时，管理人有经验、有能力应对市场风险，把握投资机会。
详情可参阅报告：《金融产品策略配置方案》、《金融产品策略环境跟踪》、《“私募50”优选跟踪》、《公募基金配置方案》、《财管基金周报》。具体建议咨询财富顾问。
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